Grandir

07 Septembre 2016

La désintermédiation : un phénomène en croissance


Kris Devos

Director/Global Head of Bond Syndicate

La désintermédiation est le fait que les agents économiques peuvent accéder directement aux marchés de capitaux, sans passer par le système bancaire. C’est le cas pour de plus en plus de grandes et petites sociétés, qui se tournent directement vers les marchés des capitaux pour lever des fonds plutôt que de faire appel au crédit bancaire traditionnel. Mais la désintermédiation n'est pas nécessairement annonciatrice d'un désastre. Bien au contraire. Kris Devos, Global Head of Bond Syndication chez ING, nous en dit un peu plus sur ce phénomène.

Variété d’émissions et obligations alternatives

"Par le passé, le marché obligataire était la principale source de financement des entreprises belges. Mais dans un contexte de marché peu porteur et au vu des nouveaux produits obligataires alternatifs, la variété d'émissions a augmenté ces deux dernières années. Si les investisseurs particuliers et les investisseurs bancaires privés sont toujours portés sur l'achat d'obligations, le contexte de marché peu porteur ne facilite pas le placement, en particulier pour les sociétés de qualité supérieure. Par conséquent, les obligations alternatives plus institutionnelles telles que les European Private Placements ainsi que les transactions allemandes Schuldschein ont augmenté chez les sociétés belges", explique Kris Devos.

"Les investisseurs institutionnels européens ont montré de plus en plus d'intérêt pour les crédits aux entreprises depuis le début de la crise financière et récemment encore davantage pour les sociétés plus petites émettant des placements privés. Cette tendance aide de nouveau les sociétés belges à diversifier leur financement dans une nouvelle base d'investisseurs, créant des sources de financement supplémentaires pour une croissance à venir."

Le fait que la BCE achète actuellement activement des émissions d'obligations privées sur les marchés primaire et secondaire constitue une autre tendance qui a joué en faveur des investissements dans les obligations de sociétés. Cela a créé une pression accrue à la baisse sur les écarts généraux de crédit, diminuant ainsi le coût de financement sur le marché obligataire.

Impact minime sur l'emprunt traditionnel ?

Cela étant dit, cette tendance n'aura que peu ébranlé l'emprunt traditionnel. "Que les banques prêtent à des entreprises reste très sain", estime Kris Devos. "Même si les banques ont dû réduire leurs bilans pour répondre aux réglementations plus strictes, elles disposent encore de beaucoup de capacité en réserve, et on a un bon équilibre entre obligations et prêts traditionnels. En réalité, les banques sont prêtes pour une reprise du financement et la plupart des projets d'emprunt peuvent facilement être refinancés à des taux compétitifs sur le marché bancaire également. Les banques se concentrent sur le refinancement d'emprunts existants ou le financement d'opérations M&A (Mergers & Acquisitions, en français : Fusions & Acquisitions). La bonne nouvelle, c'est que les banques se trouvent déjà dans une bonne position pour faire face à la hausse de la demande provenant d'opérations M&A ainsi que de nouveaux investissements."

Deux bonnes raisons d'émettre des obligations

Mais pourquoi les entreprises se tournent-elles vers les marchés obligataires ? Kris Devos y voit trois raisons. "Le prix constitue la première raison : les sociétés aux investissements de qualité sont en mesure de garantir des taux d'intérêt plus bas sur le marché obligataire que sur le marché bancaire. Mais le prix n'est pas l'argument principal : en effet, les sociétés affichant une notation élevée sont également à ce jour capables d'emprunter à des taux extrêmement compétitifs sur le marché bancaire. Et les sociétés affichant une notation moins élevée continuent de se tourner vers le marché obligataire pour obtenir des fonds. Cela s'explique par le fait que l'émission d'obligations s'assortit d'un deuxième avantage de taille : la diversification. En diversifiant leur base de financement, les sociétés sont en mesure de constituer un bilan plus sain, créant dès lors une capacité d'emprunt supplémentaire du côté des banques. Et cela revêt un caractère crucial pour les sociétés à la notation inférieure : elles sont ainsi en mesure de financer leurs plans de croissance sur le marché obligataire. Enfin, les maturités dans les marchés obligataires sont typiquement plus longues que sur le marché bancaire, créant un avantage de maturité supplémentaire en faveur de l'obligation, particulièrement important dans ce contexte de taux d'intérêt bas.

Le financement obligataire, pas pour tout le monde ?

Bien sûr, toutes les sociétés n'ont pas facilement accès aux marchés financiers. "Le prix constitue l'obstacle numéro un : toutes les sociétés ne sont pas prêtes à payer un prix supérieur pour le financement obligataire, au vu de leurs besoins en financement limités. Si leur besoin en financement supplémentaire n'est pas pressant, les sociétés affichant des notations inférieures continueront de se tourner vers du financement bancaire meilleur marché, tant que leurs lignes de crédit restent accessibles."

Le financement obligataire a également un coût de mise en service. Les sociétés qui émettent des obligations trouveront avantageux de se voir attribuer une notation si elles veulent accéder aux marchés des capitaux internationaux et à leurs investisseurs professionnels. "Même si les investisseurs professionnels peuvent acheter de la dette non cotée, une notation officielle constitue indéniablement un atout. Mais elle a son prix : les agences de notation la facturent généralement entre 50.000 € et 100.000 €, en fonction du profil de l'entreprise.

L'ensemble du processus prend 2 à 3 mois. Les sociétés cotées bénéficient ici d'un avantage, car beaucoup de leurs informations sont déjà disponibles en raison des règles relatives à la cotation en bourse. Mais pour les sociétés de plus petite envergure ou non cotées, le processus demandera davantage de temps. Cela étant dit, les banques disposent généralement d'une équipe Rating Advisory qui encadre ce processus de notation lorsque leurs clients font leur entrée sur le marché obligataire. Et, bien entendu, la présence d'une notation aura un impact positif sur le coût de financement, vu que les investisseurs demandent généralement pour les obligations cotées un écart de crédit inférieur par rapport à celui d'obligations non cotées."

Comment le marché obligataire va-t-il évoluer dans un futur proche ?

"Alors que l'activité d'emprunt globale de l'ensemble du secteur bancaire s'est contractée au cours de ces 5 dernières années, force est de constater qu'il est toujours question d'une capacité d'emprunt adéquate dans le monde bancaire. Cependant, lorsque la demande en crédit augmentera dans les 5 prochaines années, le marché obligataire deviendra la principale source de financement supplémentaire. On le constate déjà aujourd'hui par le fait que la principale activité de financement des M&A repose directement sur le marché obligataire. Par ailleurs, au vu du contexte de taux d'intérêt bas, la période actuelle s'avère très intéressante pour émettre des transactions obligataires à long terme, de manière à verrouiller ces taux historiquement bas pour une plus longue période. En outre, avec la reprise de la croissance économique, le marché obligataire deviendra une source importante de financement à l'avenir. Toutes les sociétés belges devraient se préparer à cette transition."

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