De grondstoffenmarkten kelderden nadat ze twee maanden geleden hun hoogste niveau ooit bereikt hadden. De vrees voor een recessie haalt hiermee een van de sterkst presterende marktsegmenten onderuit.
De grondstoffenmarkten kelderden nadat ze twee maanden geleden hun hoogste niveau ooit bereikt hadden. De vrees voor een recessie haalt hiermee een van de sterkst presterende marktsegmenten onderuit. De S&P GSCI Commodity Total Return Index, die energie-, metaal- en landbouwfutures volgt, is ongeveer 13% (in euro) kwijtgespeeld ten opzichte van de piek van juni. De prijs van zowat alles, van brandstof tot graan, gaat pijlsnel naar beneden omdat er gevreesd wordt dat een economische stagnatie negatief effect zal hebben op de vraag. Maar de correctie was groter bij de industriële metalen (-27%) dan bij andere grondstoffen (zie grafiek). Hun voorraden zijn aanzienlijk gestegen omdat het aanbod groter is dan de vraag.
De grondstoffen gaan al sinds de begindagen van de pandemie in stijgende lijn doordat de massale overheidsuitgaven en ultralage intrestvoeten de vraag aanzwengelden, terwijl de productie beperkt werd. De Russische invasie van Oekraïne heeft de problemen aan aanbodzijde alleen maar erger gemaakt. Maar het sentiment op de markten is aan het veranderen. Er wordt steeds meer gevreesd dat de Federal Reserve er niet in zal slagen om de hoogste inflatie in veertig jaar te bekampen zonder de economie daarbij in een recessie te storten.
Ook de stijging van de Amerikaanse dollar (+8%, in vergelijking met een mandje met 10 grote munten, sinds het begin van het jaar), waardoor het duurder wordt om grondstoffen te kopen die in dollar luiden, had een negatief effect op grondstoffen die in dollar worden verhandeld.
De inflatie in de productieketen is in grote mate, om niet te zeggen volledig te wijten aan overbelaste toeleveringsketens. Dit probleem gaat de macht van de centrale banken te boven, maar dreigt de uitvoering van het monetair beleid niettemin veel moeilijker te maken doordat het tot permanente inflatiedruk leidt en werknemers hierdoor hogere lonen eisen. Op dit punt is er goed nieuws. De Fed van New York houdt een index bij van de druk op de wereldwijde aanvoerketens, met allerlei componenten zoals vervoerskosten en andere maatstaven van hoe vlot de aanvoerketens vorderen. De index is in 2020 scherp gestegen, daalde vervolgens, en steeg daarna opnieuw fors toen de coronalockdowns, vooral in China, de bedrijvigheid aantastten. De laatste publicatie van de index wijst er nu op dat de druk hoog blijft, maar onmiskenbaar aan het afnemen is (zie grafiek). Dat wil niet zeggen dat de problemen van de baan zijn. Toch wijst dit erop dat een van de meest acute problemen ter wereld minder groot wordt. En dat is de reden waarom de opwaartse druk op de grondstoffenprijzen vermindert.
Maar recessies zijn in grote mate een kwestie van toekomstige verwachtingen, en de markten hebben duidelijk overdreven gereageerd door de prijzen te laten zakken naar het niveau van vóór de oorlog, terwijl het aanbod aan vele grondstoffen zoals olie schaars blijft en kwetsbaar voor verstoringen. Grondstoffen zijn voor vele beleggers de grote uitblinkers van dit jaar, en sommigen hebben hun posities verzilverd om te compenseren voor hun verliezen op de beurs en obligatiemarkt. Aangezien de recente stijging van energie- en voedselprijzen het effect had van een “hele grote belasting” op de consumptie, zou de vraag in de komende maanden opnieuw moeten aantrekken en de schaarste op de markt in stand moeten houden.
- Hoewel de wereldwijde voorraden volgens JP Morgan 19% lager zijn dan normaal, kan de terugval van de grondstoffenprijzen, vooral op de oliemarkt, een welgekomen adempauze zijn voor consumenten die het moeilijk hebben met de hogere prijzen.
- China overweegt zijn economie rechtstreeks te stimuleren door de emissie van 220 miljard dollar aan infrastructuurobligaties te vervroegen. Men kan dit interpreteren als een stilzwijgende bevestiging dat de economie in moeilijkheden verkeert. Het is een terugkeer naar het aloude recept: geld pompen in de bouwsector telkens wanneer de groei vaart mindert. En het is eigenlijk gewoon een kwestie van geplande uitgaven te vervroegen: het idee is dat lokale overheden nu toegang krijgen tot de financiering van hun bouwprojecten die pas over een jaar beschikbaar zou zijn. Maar het plan toont ook aan dat de autoriteiten bereid zijn om toegevingen te doen als blijkt dat de lokale overheden de financiering gebruiken die al beschikbaar is. Als ze willen teruggaan naar de recepten die in het verleden gewerkt hebben, zullen internationale grondstoffenbeleggers hiermee geen problemen hebben.
- Op het meest fundamentele niveau heeft de wereld moeite om alle benodigde olie op te pompen. Ondanks de recente verkoopgolf blijven de termijnspreads erg hoog. Oliecontracten op kortere termijn worden nog altijd verhandeld met een fikse premie ten opzichte van contracten waarvan de levering verder in de toekomst ligt. Een rentecurve die in dalende lijn gaat, ook wel backwardation genoemd, is een signaal van schaarste op de fysieke oliemarkt. Met ongeveer 9 dollar per vat ligt de backwardation tussen 1 en 12 maanden nog altijd in de buurt van zijn record (zie grafiek). In juli 2008 gingen de termijnpremies op de oliemarkt de tegenovergestelde kant uit: dan spreekt men van contango, waarbij de vaten op de spotmarkt met een korting noteren ten opzichte van de termijnmarkt, een signaal van overaanbod op de markt. Vandaag is de vraag naar olie groter dan het aanbod en er zijn geen signalen dat de economie hard genoeg vertraagt om de markt op korte termijn in evenwicht te brengen! Volgens Goldman Sachs overtreft de vraag naar olie het aanbod met ongeveer 2 miljoen vaten per dag!
- Hoewel Rusland geïnteresseerde kopers vond in China en India, is de totale productie van Rusland gedaald met meer dan een miljoen vaten per dag vanwege de sancties en een algemene terughoudendheid om zaken te doen met Rusland. En het ziet er niet meteen naar uit dat er extra productiecapaciteit gevonden kan worden buiten Rusland. De OPEC, die ongeveer 40% van alle olie ter wereld oppompt, heeft moeite om zijn productiedoelstellingen te halen. Het gecombineerde effect van verouderde infrastructuur, een jarenlang gebrek aan investeringen en politieke trauma’s houden de productie in toom: in mei produceerde de OPEC (de Organisatie van Olie-exporterende Landen) 2,7 miljoen vaten per dag minder dan hun collectief streefdoel. Vorige maand reageerde de OPEC op de maandenlange diplomatieke inspanningen van de VS om meer olie op te pompen met een van de kleinste productieverhogingen (+100.000 vaten/dag) ooit. Dit zal niet veel uithalen tegen de schaarste op de fysieke markt!
- Bovendien is er ook het knelpunt van de raffinaderijen. Sinds 2019 is er voor meer dan 2 miljoen vaten per dag aan raffinagecapaciteit buiten de VS verloren gegaan! Door de pandemie moesten verschillende verouderde, inefficiënte raffinaderijen hun deuren sluiten, waardoor het tekort aan raffinagecapaciteit zo groot is geworden dat de prijs van ruwe olie, die tot voor kort bijna eigenhandig de prijs aan de pomp bepaalde, niet langer representatief is voor wat de consument betaalt. De zogenaamde ‘3-2-1’ spread op het kraken van olie - een maatstaf van de prijs van benzine, diesel en vliegtuigbrandstof in verhouding tot ruwe olie - is de voorbije weken bijna ehalveerd maar bedraagt nog altijd meer dan 30 dollar per vat, d.w.z. 13 dollar meer dan het historisch gemiddelde!
- Hoewel de gasmarkt een kortstondige crisis van misschien enkele maanden inprijsde, leiden we nu een veel grotere dreiging voor deze winter af uit de prijzen, en dit voor heel 2023 en, steeds meer, voor 2024. Het veelgevolgde Nederlandse TTF-contract, een Europese benchmark voor de gasprijs op de spotmarkt, is vandaag gestegen tot € 200 en is in prijs verdubbeld sinds Rusland de gasvoorziening verminderde via de Nord Stream 1 pijplijn naar Duitsland. Ondanks alles noteert de gasprijs op de spotmarkt ongeveer 10% onder de recordprijs van € 227 in de eerste dagen van de oorlog – onrustwekkend, maar niet alarmerend; de prijzen zijn hoog, maar niet extreem hoog. Maar dan hebben we het nog niet over de trend op het lange einde van de futurescurve. Op 7 maart – toen de gasprijs op de spotmarkt steeg tot ongeveer € 230 – was het contract voor levering in 12 maanden gestegen tot ongeveer € 127. Nu is de spotprijs licht gedaald (€ 195) maar wordt het contract over 12 maanden verhandeld tegen bijna € 150 (zie grafiek). Rusland is de Europese gasvoorziening al een jaar aan het manipuleren, en de markt lijkt er zich bij neergelegd te hebben dat Moskou dit zal blijven doen, en misschien zelfs nog in grotere mate. Aardgas is momenteel de meest gewilde grondstof. Het is een belangrijke component van de wereldwijde inflatie, met prijsstijgingen die zelfs in deze turbulente markten als extreem beschouwd kunnen worden – 885% in Europa sinds begin vorig jaar, waardoor het continent op de rand van een recessie staat. Het speelt een centrale rol in dit nieuwe tijdperk van confrontatie tussen mogendheden, die zo intens is dat zelfs de plannen tegen de klimaatverandering op de lange baan geschoven worden. Aardgas steekt met andere woorden olie naar de kroon als de brandstof die de geopolitieke verhoudingen bepaalt!
In deze omstandigheden blijven we grondstoffen, en meer bepaald de energiecomponent – we blijven bij onze voorkeur voor energie in verhouding tot de industriële en edelmetalen – beschouwen als een goede bescherming tegen een aanbodschok die voor extra inflatiedruk zal zorgen.